Entrada em bolsa da Anthropic testa o aviso de Dario Amodei sobre a falência

Quando Dario Amodei explicou, neste inverno, por que razão a Anthropic não iria comprar tanta capacidade de computação como a sua curva de crescimento parecia justificar, recorreu à linguagem da ruína. Se errasse por apenas um ano na previsão das receitas da IA, disse o diretor-executivo da Anthropic, não haveria cobertura de risco capaz de salvar a empresa. O documento de entrada em bolsa da criadora do Claude é o primeiro em que os investidores podem verificar até que ponto Amodei cumpriu a sua própria regra.

Citada na cobertura do documento, a frase soa a confissão, como prova de que a empresa está a apostar tudo numa única curva. Lida na íntegra, porém, diz algo mais específico e útil. Amodei descrevia o que aconteceria se comprasse demasiado, demasiado cedo. O prospeto mostra o que comprou em alternativa e de que compromissos ainda pode desistir.

A frase que Amodei realmente disse

Amodei disse-o em fevereiro, no podcast de Dwarkesh Patel, quando lhe perguntaram por que motivo a Anthropic não estava a gastar de forma mais agressiva. «Se as minhas receitas não forem de 1 bilião de dólares, se forem sequer de 800 mil milhões, não há força na Terra, não há cobertura de risco no mundo que me impeça de ir à falência se comprar tanta capacidade de computação», afirmou, segundo o relato da entrevista publicado pela Fortune. A última oração é determinante. A análise da entrada em bolsa feita pelo Business Today citou a frase sem essa parte, transformando uma justificação para a contenção numa descrição da aposta. O argumento de Amodei era que não podia comprometer-se a gastar um bilião de dólares por ano em capacidade de computação em 2027, porque crescer cinco vezes por ano, em vez de dez, levaria a empresa à falência.

O que a Anthropic se comprometeu a comprar

O documento S-1, tornado público na segunda-feira para uma cotação na Nasdaq com o símbolo ANT, quantifica essa contenção. Os contratos de computação e de centros de dados assinados ou alterados desde o final de 2025 implicam obrigações mínimas de pagamento de cerca de 417 mil milhões de dólares, com prazos que chegam aos 20 anos. A capacidade encomendada para entrega entre 2028 e 2031 acrescenta entre 125 mil milhões e 150 mil milhões de dólares, segundo as estimativas. As receitas do primeiro semestre de 2026 foram de 16,3 mil milhões de dólares, face a 1,2 mil milhões no ano anterior.

É na estrutura destes contratos que hoje reside o risco de falência referido por Amodei. Os maiores blocos estão nas mãos dos parceiros de serviços na nuvem da Anthropic e não são flexíveis: pelo menos 110 mil milhões de dólares à Amazon até abril de 2036, cerca de 114,5 mil milhões à Google até julho de 2033 e pelo menos 44,9 mil milhões à Microsoft até maio de 2033, todos a pagar «independentemente da utilização efetiva». Se a despesa com a Amazon ou a Google ficar aquém do previsto, a Anthropic paga a diferença. Os três contratos não podem ser cancelados, a menos que o fornecedor cometa uma violação material que não seja sanada.

O aluguer de capacidade de GPU à unidade de IA da SpaceX funciona de outra forma. O contrato pode chegar aos 120,5 mil milhões de dólares — cerca de 3,1 mil milhões por mês quando a capacidade estiver totalmente disponível —, mas, depois dos períodos iniciais, que terminam no início de 2027, qualquer uma das partes pode cancelá-lo mediante um aviso prévio de 90 dias. É uma forma de cobertura de risco, até certo ponto, e a mais pequena. Os compromissos de que a Anthropic não pode sair são os que se prolongam por quase uma década.

O documento reconhece precisamente o risco descrito por Amodei. Classifica as previsões de capacidade de computação como «inerentemente incertas», admite que «no passado, subestimámos significativamente as nossas necessidades de capacidade de computação» e alerta que uma capacidade disponibilizada fora de sintonia com a procura pode significar «saídas de caixa comprometidas que não geram receitas imediatas».

A perda que não é o problema

O valor que dominou as manchetes — um prejuízo líquido de 80,7 mil milhões de dólares no semestre — deve-se, em grande medida, a critérios contabilísticos. Desse montante, 72,4 mil milhões resultaram de alterações no justo valor de notas convertíveis, derivados e SAFEs. O prejuízo operacional foi de 693 milhões de dólares, abaixo dos 2,1 mil milhões registados no ano anterior. A análise do documento feita pela CNBC aponta para uma margem bruta implícita de 85%, contra 12% no mesmo período de 2025, e uma retenção líquida de receita de cerca de 900% em setembro: os clientes existentes multiplicam por nove o que gastam. Segundo os indicadores que a Anthropic escolheu destacar, o negócio funciona.

Essa margem vem acompanhada do seu próprio aviso. As margens operacionais, diz o prospeto, irão «oscilar ao longo do tempo, sobretudo nos períodos em que nos for disponibilizada uma quantidade substancial de capacidade de computação adicional». Por outras palavras, a rentabilidade agora visível é a de uma empresa cujas maiores faturas ainda não chegaram por inteiro.

Quem assume o risco depois da entrada em bolsa

A Anthropic afirma que irá destinar as receitas da operação a fins empresariais gerais, incluindo explicitamente «investimentos em capacidade de computação e infraestruturas». Os acionistas públicos financiarão parte dessa expansão, mas não terão poder para a orientar. Uma única ação da Classe F, detida por uma empresa pertencente aos sete cofundadores, terá 50,1% dos votos, e um Long-Term Benefit Trust detém, em geral, o poder de eleger a maioria do conselho de administração. O documento deixa em branco o intervalo de preço e o número de ações; notícias de mercado citadas pelo Business Today apontam para uma avaliação pretendida entre 1,5 biliões e 2 biliões de dólares.

O momento não podia ser menos favorável. A CNBC assinala que as empresas de neocloud CoreWeave e Nebius perderam, cada uma, mais de 30% do seu valor em outubro, à medida que as preocupações com o crédito se alastravam ao setor dos centros de dados — a mesma expansão de que dependem os compromissos de longo prazo da Anthropic.

Em fevereiro, Amodei disse que não havia cobertura de risco no mundo capaz de salvar um laboratório que calculasse mal o momento. Com a ANT, está prestes a vender uma.

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