Oura procura uma entrada em bolsa de 2,2 mil milhões de dólares: a avaliação assenta no que não é o anel

Quando uma empresa que vende uma peça de joalharia para o dedo decide abrir o capital como uma história de tecnologia, a questão interessante não é quanto pretende angariar. É qual versão do negócio os investidores estão a ser convidados a comprar. A Oura, fabricante do anel inteligente que transformou a monitorização do sono num objeto de estatuto, está a apresentar o pedido de listagem nos Estados Unidos, e o argumento de venda não é realmente sobre o anel.

Essa distinção importa mais do que o valor principal, e mais do que a perda contabilística impressionante enterrada no pedido que assustará qualquer um que pare na primeira linha. A Oura é, de facto, uma empresa lucrativa. O debate que vale a pena ter não é se ela ganha dinheiro. É se aquilo que gera o dinheiro é defensável.

Retire um encargo contabilístico único — uma recompra de ações preferenciais de cerca de 1,09 mil milhões de dólares a primeiros investidores — e o quadro é o de um negócio em excelente saúde. Nos nove meses até ao final de junho, a Oura registou cerca de 1,2 mil milhões de dólares em receitas, um aumento de 74% face ao ano anterior, com 60,8 milhões de dólares em lucro líquido, lucros ajustados positivos e margens brutas perto dos 55%. Vendeu 4,1 milhões de anéis nesse período, mais do dobro do ano anterior, e conta agora com cinco milhões de membros pagantes em 56 mercados. O facto de a perda atribuível aos acionistas comuns ser de 924 milhões de dólares é uma peculiaridade da recompra de preferenciais, não um buraco nas operações. A cobertura que começa com esse número está a ler o balanço ao contrário.

Aqui é onde a leitura se torna mais difícil. A Oura quer que o mercado a avalie perto dos 16 mil milhões de dólares — um salto relativamente aos cerca de 11 mil milhões de dólares que a ronda da Fidelity conferiu há menos de um ano. Um número como esse é um múltiplo de software. Mas perto de quatro em cada cinco dólares que a Oura ganha ainda vêm da venda de hardware: uma transação única numa categoria onde o próprio anel está rapidamente a tornar-se uma commodity.

A Samsung já vende o Galaxy Ring sem taxa mensal, integrado no maior ecossistema de smartphones do planeta. A RingConn, a Ultrahuman e a Circular subcotam o preço da Oura e eliminam completamente a subscrição. A Apple, cujo relógio definiu os wearables modernos, é a sombra sobre todos os prospetos na categoria. A resposta da Oura tem sido tanto legal como comercial: obteve uma ordem de exclusão de importação contra a Ultrahuman em vez de competir pelo preço. Essa é a postura de uma empresa a defender terreno que não pode manter apenas com hardware.

É precisamente por isso que a assinatura é toda a história. A subscrição a 5,99 dólares por mês — apenas cerca de um quinto das receitas — é toda a tese de investimento, porque é a única parte da Oura que se comporta como software. A sua economia é forte: as receitas de assinaturas saltaram 121%, e a empresa afirma que mais de oito em cada dez membros renovam após o primeiro ano. Os utilizadores diários equivalem a aproximadamente 65% dos utilizadores mensais, o tipo de envolvimento que mantém um dispositivo no dedo em vez de numa gaveta. Se essa camada recorrente se mantiver à medida que os rivais sem taxa crescem, a avaliação é discutível. Se a retenção enfraquecer, o múltiplo não tem onde se apoiar.

Sobreposto a isto está um risco de concentração: mais de 80% das receitas de hardware são americanas, deixando a história de crescimento refém do apetite de um mercado e do regime pautal de um país. E a base de clientes — maioritariamente mulheres, com o grupo etário de crescimento mais rápido no início dos vinte anos — é uma verdadeira força que é também, por definição, uma aposta tanto na moda como na fisiologia.

A oferta irá precificar o anel. O que Wall Street está realmente a comprar é a renovação — a aposta de que cinco milhões de pessoas continuam a pagar pelo software muito depois de a novidade do hardware desaparecer. Essa é uma boa aposta a fazer. É estranho precificá-la como se já estivesse ganha.

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